征询市场意见稿出炉三个月后，正式规定终于发布实施。

今年9月份，中国香港SPAC上市机制开始征询市场意见。当时一些市场声音认为，香港在各环节的门槛设置，比美国、新加坡等市场要高，应该适当降低才会有更强竞争力。

12月17日亮相的正式规定，并没有对“散户初期禁入” “10亿首发融资门槛”等三大门槛进行调整，但在其他一些地方降低了准入标准。

而这似乎也符合了一些市场参与者的预期。“门槛已经降低了不少。”一家公司注册地在海外的SPAC运作机构负责人向《华夏时报》记者表示。

1月1日起实施

在新冠疫情引发多国货币超发的大背景下，SPAC上市模式于2020年在美国市场突然爆发，今年第一季度首发融资规模高达923亿美元，“吊打”传统IPO模式，堪称“吸金神器”。

如今，在新加坡交易所之后，港交所宣布将于2022年1月1日起正式接纳SPAC上市。这对于该领域的主要“玩家”，尤其是亚太地区的私募机构来说是一件大喜事。

SPAC中文译为“特殊目的收购公司”(Special Purpose Acquisition Companies)，SPAC上市模式一般可拆解为三个阶段：SPAC壳公司首发融资，寻找并购目标，实施并购或清盘。

具体流程一般为：发起人将只有现金业务的SPAC壳公司在交易所挂牌融资上市，之后壳公司开始寻找有实体业务的公司进行并购或反向并购，若在规定的期限内未能完成合并，上市实体清盘，发起人将首发募资扣除相关费用后退还给投资人。

这项有别于传统IPO上市模式的机制，在香港征询市场意见期间，收到了来自多方的反馈意见，包括有其他市场SPAC发起人经验的投资机构、律所、会计师事务所、企业、个人等。

9月份征询意见稿出炉时，市场曾有声音称香港在各个环节上设置的门槛几乎都高于新加坡和美国市场。

12月17日晚出炉的正式版规则整体上并未进行大规模修改，仅在部分环节进行了微调。

比如，在SPAC首发上市融资阶段，征询意见稿曾要求SPAC证券必须分配给“至少30名机构专业投资者”，有建议认为门槛过高，增加了首发融资成功的难度。

最终，12月17日的正式版规则将其下调为“至少20名机构专业投资者”。

96份反馈意见

在并购交易阶段，征询意见稿曾要求引入独立的第三方投资者(PIPE)，且PIPE投资者占“继承公司”(合并完成后的新公司)预期市值的至少25%；若“继承公司”于上市的预期市值超过15亿港元，则可只占15%至25%。

香港一位熟悉海外市场SPAC上市规模的机构人士向《华夏时报》记者表示，美国和新加坡没有强制SPAC在并购阶段引入一定比例的独立第三方投资；港交所要求引入PIPE投资者的目的，在于降低交易估值不实的风险。

但市场有反对意见认为，这增加了并购交易完成的难度，并且传统IPO上市模式中都没有类似要求。

最终，12月17日的正式版规则进行了调整，改为按议定的SPAC并购目标估值(议定估值)，对不同规模的SPAC并购目标设置不同门槛：议定估值小于20亿港元，PIPE投资者的投资占比不低于25%；20亿港元以上50亿港元以下的，占比不低于15%；50亿港元以上70亿港元以下的，占比不低于10%；70亿港元以上的，占比不低于7.5%。

除了上述两条调整，正式规则还进行了其他一些微调。港交所公告称，征询意见期间，收到的96分来自各界的反馈，“大多数建议均获逾八成有表明意见的回应人士支持”。

三大门槛未动

虽然进行了调整，但港交所针对SPAC上市设置的门槛，依然整体高于美国市场和新加坡市场。

这主要体现在“散户初期禁入” “10亿首发融资门槛” “继承公司(合并完成后的新公司)必须符合所有传统IPO上市要求的门槛”等几大方面。

《华夏时报》记者看到的几份市场反馈意见原文显示，有的市场主体希望港交所对上述三大要求进行调整，并说明了原因。

比如，有会计师事务所反馈：既然SPAC上市实体在完成并购交易前不允许散户交易其股票，即只能由专业投资者交易，就没有必要将整体门槛设置的这么高。

有机构反馈：应该允许散户参与SPAC壳公司股票交易，以增加股票的流动性；此外，SPAC首发融资规模不低于10亿港元这一门槛过高，原因在于，据其统计，过去三年，在美国市场上，共有12家被SPAC壳公司并购的大中华和东南亚地区公司，其中只有4家SPAC壳公司，其首发融资额超过了这一门槛。

此外，港澳“赌王”家族财富办公室黑桃资本有限公司(下称“黑桃资本”)也参与了反馈。后者官网资料显示，黑桃资本是新濠国际发展(00200.HK)董事会主席何猷龙的家族财富办公室。而何猷龙是已故港澳“赌王”何鸿燊的儿子。

本报记者看到的反馈内容显示，有着美股SPAC发起人经验的黑桃资本，希望港交所参照美股模式：取消SPAC发起人中至少有一个是持有香港证监会核发Type 6类或Type 9类牌照的机构这项要求，允许名人、不持相关牌照的家族财富办公室独立发起SPAC，取消“继承公司”必须满足全部传统IPO上市要求的这项门槛。

不过，上述相关反馈并未被采纳。

对此，有观点认为，香港监管部门对于SPAC上市模式未来在本地市场的定位，本身就与美股等海外市场有区别。

在美股市场，包括SPAC上市、“直接挂牌”(Direct Listing)在内的非传统上市模式，其设置的初衷是在于让那些无法通过传统IPO渠道上市的公司也可以上市融资。

而在散户比例相对更高的香港市场，当地监管部门并不希望对类似未达门槛的公司“放行”，推出SPAC上市模式的目的更多在于，为企业上市运作路径增加一个新的选择，为私募机构的投资退出增加新的通道，增加香港资本市场活跃度，而非整体降低港股的IPO门槛。

香港交易所集团行政总裁欧冠升12月17日发言表示，港交所致力提升香港市场在国际上的吸引力、竞争力和多元性。“我们希望透过引进SPAC上市机制，容许经验丰富而信誉良好的SPAC发起人物色新兴和创新产业公司作为并购目标，扶植一些富有潜力的企业新星茁壮成长、迈向成功。”

（文章来源：华夏时报）