华创宏观点评1月20日LPR利率调降:宽松中仍有一丝克制
事项
2022年1月20日,央行将一年期贷款市场报价利率(LPR)调整10bp至3.7%,五年期贷款市场报价利率(LPR)调整5bp至4.6%。
主要观点
五年期LPR调降5个bp——宽松中仍有一丝克制
未来房地产是否会放松仍需进一步观察。首先看基建能否对冲地产回落,当前出口仍在高位,短期内的政策重心依然是靠基建尝试性的对冲地产回落。根据我们前期对信贷官的调研来看,一季度有将近70%的信贷官认为政府类相关项目信贷会明显回升。其次看居民按揭贷款的回落速率,当前房地产市场的按揭贷款增速已经明显快于定金及预收款的增速。考虑到短期内房地产首付比例没有明显调整的情境下,这意味着银行手头储备的优质按揭客户的资源或正在被逐步消耗,随着商业银行库存的优质按揭客户库存逐步清零,居民按揭贷款或有更快回落的可能。综合来看,如果基建难以对冲地产回落或居民按揭贷款收缩过快,未来房地产政策或有边际松动可能。
下一次降息在什么时候?——如果1月社融数据质量没有明显修复,2月MLF利率再度调降或并不令人意外。
降息必要性——今年与过去几年最大的不同是稳增长意愿的抬升。我们预计全年经济增长目标或在5.5%左右。原因来看,一方面是“中美竞速”,另一方面是“稳千万大学毕业生就业”。然而稳增长意愿强劲的背景下,当前社融数据质量却较为堪忧。当前社融最大的问题在于,政策推动明显,但企业没有融资意愿。这就引致了当前社融内部修复的科目主要是票据融资,政府债券,和企业债券。而真正与实体融资意愿相关的居民短期消费贷款,居民经营贷款,企业中长期贷款仍呈现明显的下行态势。
降息时点上看——按照央行货政报告表述来看,当中美利差缩窄到50bp以内,央行就要“以内部均衡为主同时兼顾外部均衡,找到最优的平衡点。”当前中美利差仍在80bp以上,随着中美利差持续收窄,央行降息的窗口将越来越小。
一季度之后还会继续宽货币吗?——一季度末的三个观察
首先观察的是一季度的金融数据情况。兵马未动,粮草先行。货币是经济运行的最先行指标。如上文所谈,当前社融数据的最大问题就是实体没有融资需求。如果一季度末能表征实体融资意愿的科目(居民经营贷款,居民短期消费贷款,企业中长期贷款)有显著修复,那么货币宽松或许戛然而止。
其次要观察的三四月份出口读数的强弱。2021年四季度,净出口贡献了26.4%的经济增长。按照历史经验来看,三四月份的出口订单量的好坏基本决定了全年出口的走势。因此倘若三四月份出口数据仍然强势的情境下,二季度随着美联储大概率加息,国内货币似乎也没有持续宽松的必要。
第三要观察首次集中供地的土地出让情况。3到4月份迎来今年的首次集中供地,如果首次集中供地后土地成交明显修复,那么货币宽松或有停止的可能。如果首次集中供地后土地成交情况依然较差的话,为防止房地产失速下滑引发更大的金融风险,二季度货币政策或有进一步宽松的可能。
资产配置——10年期国债利率冲击2.6,股票建议不要单边押注
对债而言,不轻易下车,超跌仍是买点,短期冲刺2.6点位。
对股而言,由于稳增长和宽货币交替波浪,顺周期和成长或许也将存在交替。我们建议不要单边押注(稳增长超预期或者稳增长证伪),应在确定性中寻找机会,建议参考我们前期报告《稳增长的十个可能抓手》。
风险提示:
货币政策超预期。
报告目录
报告正文
一
五年期LPR调降5个bp——宽松中仍有一丝克制
五年期LPR调降5bp,这或许意味当前时点来看,短期内房地产市场不会明显放松,未来地产政策会不会有所放松,我们觉得从以下两点进行观察:
(一)基建能否对冲地产回落?
我们理解当前房地产政策不放松的主要原因是因为出口仍在高位,短期内的政策重心依然是靠基建尝试性的对冲地产回落。根据我们前期对信贷官的调研来看,一季度有将近70%的信贷官认为政府类相关项目信贷会明显回升。如果基建难以对冲地产投资的快速下行,未来房地产相关政策或仍有边际趋松可能。
(二)居民按揭贷款的回落速率
当前房地产市场的按揭贷款增速已经明显快于定金及预收款的增速。考虑到短期内房地产首付比例没有明显调整的情境下,这意味着银行手头储备的优质按揭客户的资源或正在被逐步消耗,随着商业银行库存的优质按揭客户库存逐步清零,居民按揭贷款或有更快回落的可能。如果居民贷款回落持续过快,未来房地产相关政策或仍有边际趋松可能。
二
下一次降息在什么时候?——连续降息并不意外
(一)降息必要性上——稳增长与社融质量的矛盾
今年与过去几年最大的不同是稳增长意愿的抬升。对于今年经济的运行,我们预计经济增长目标或在5.5%左右。原因有两点,一方面今年是改革开放四十年以来中美经济增速或最接近的一次(IMF预测2022年美国GDP增速5.2%,中国GDP增速5.6%),另一方面是今年将有千万的大学生毕业,稳就业压力影响下经济增速也不能偏低。
稳增长意愿强劲的背景下,当前社融数据质量却较为堪忧。当前社融数据最大的问题在于,政策推动明显,但企业没有融资意愿。这就引致了当前社融内部修复的科目主要是票据融资,政府债券,和企业债券。而真正与实体融资意愿相关的居民短期消费贷款,居民经营贷款,企业中长期贷款仍呈现明显的下行态势。
(二)降息时点上看——中美利差逼近50bp,降息宜早不宜晚
从降息时点判断来看,我们认为央行操作的窗口宜早不宜晚。我们屡次强调,按照央行2019年2月的货币政策执行报告的表述来看,当中美利差缩窄到50bp以内,央行就要“以内部均衡为主同时兼顾外部均衡,找到最优的平衡点。”当前中美利差仍在80bp以上,短期央行仍有降息的窗口,随着中美利差持续收窄,央行降息的窗口将越来越小。
综上判断,如果1月社融数据质量没有明显修复,叠加央行降息窗口越来越小的情境下,2月MLF利率再度调降或并不令人意外。
三
一季度之后还会继续宽货币吗?——一季度末的三个观察
(一)首先观察的是一季度的金融数据情况
兵马未动,粮草先行。货币是经济运行的最先行指标。如上文所谈,当前社融数据的最大问题就是实体没有融资需求。如果一季度末能表征实体融资意愿的科目(居民经营贷款,居民短期消费贷款,企业中长期贷款)有显著修复,那么货币宽松或许戛然而止。
(二)其次要观察的三四月份出口读数的强弱
2021年四季度,净出口贡献了26.4%的经济增长,出口强劲的情境下,国内货币或不需要持续宽松。按照历史经验来看,三四月份的出口订单量的好坏基本决定了全年出口的走势。因此倘若三四月份出口数据仍然强势的情境下,二季度随着美联储大概率加息,国内货币似乎也没有持续宽松的必要。
(三)第三要观察集中供地的土地出让情况
土地作为房地产所有投资行为的最先行指标,本质上反映了房企的投资意愿。3到4月份迎来今年的首次集中供地,如果首次集中供地后土地成交明显修复,那么货币宽松或有停止的可能。如果首次集中供地后土地成交情况依然较差的话,为防止房地产失速下滑引发更大的金融风险,二季度货币政策或有进一步宽松的可能。
(文章来源:华创证券)
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